www.worldeconomy.ru
На этой неделе индекс Dow Jones превысил психологически важный уровень в 10 000. Всего несколько месяцев назад это событие казалось совершенно невозможным. В общей сложности за период, прошедший после падения Dow, вызванного терактами в США, этот индекс набрал в весе более 20%. На уровень, предшествовавший событиям 11 сентября, вернулись и другие мировые фондовые рынки. При этом рост рынков оказался столь резким, что многие аналитики сегодня начинают поговаривать о возвращении игры на повышение. На самом деле, в условиях продолжающегося падения прибылей компаний и неясных перспектив американской экономики, подобные прогнозы могут оказаться чересчур оптимистичными.
Несмотря на текущий рост, ведущие индикаторы фондового рынка по-прежнему далеки от своих рекордных значений. Например, Dow пересек отметку 10 000 в марте 1999 года, а к маю 2000 года на волне «новой экономической истерии» его значение составило 11 337. В те дни преисполненные безудержного оптимизма аналитики предсказывали Dow рост до 36 000. После падения в марте Dow смог немного набрать в весе питаясь надеждами на скорое преодоление экономического спада в США. К 5 сентября, т.е. всего за неделю до терактов, индекс вновь вырос до 10 000. После 11 сентября Dow резко рухнул вниз, что отнюдь не удивительно, если вспомнить о том, насколько сильно те события подорвали доверие инвесторов. Удивительно другое: скорость и масштабы последующего восстановления фондовых рынков.
Экономисты отмечают, что текущая динамика фондового рынка совершенно нетипична для периода начала рецессии. По данным Bianco research, за период с 1932 года рост индекса S&P500 приходился на заключительный период рецессии, в среднем, от трех до трех с половиной месяцев до ее конца. «Подобный рост означает, что на рынках уверовали в завершение рецессии», – говорит глава компании Джим Бианко.
Разумеется, американские власти многое сделали для того, чтобы убедить инвесторов в скором восстановлении экономики США. Достаточно вспомнить агрессивное сокращение процентных ставок, опустившихся до минимального уровня за последние 50 лет, увеличение государственных расходов в размере $40 млрд, нацеленное на ликвидацию прямого ущерба от терактов, а также те меры по стимулированию экономики, которые сегодня еще только рассматриваются в Конгрессе. Увеличение государственных расходов не только убеждает инвесторов в благоприятных экономических перспективах, оно также напрямую влияет на цены на акции, вызывая их рост. Инвесторы используют более низкую ставку дисконта для оценки будущих потоков дивидендов. Кроме того, снижение доходности по облигациям делает доходность акций относительно более привлекательной в глазах инвесторов. Однако можно ли этим объяснить текущий рост фондового рынка?
Сегодня споры экономистов вращаются, главным образом, вокруг того, какие методики оценки акций наиболее соответствуют современным реалиям. Напомним, что после падения рынка после 11 сентября большинство инвесторов сочли цены на акции «заниженными». В настоящее время наиболее распространенная методика оценки основана на соотношении между ценой акции и ее доходностью. Однако даже непосредственно после 11 сентября этот показатель составлял 28, что является чрезвычайно высоким значением с точки зрения исторических стандартов. Кроме того, учитывая последние заявления компаний, доходность акций может упасть еще до того, как возобновится их рост. Таким образом, в будущем показатель цена/доходность может вырасти в еще большей мере, т.е. в обозримом будущем цены на акции американских компаний будут оставаться завышенными.
Критерий цена/доходность – это не единственная мера оценки привлекательности акции. Некоторые аналитики оценивают ситуацию на фондовом рынке на основании анализа рынка т.н. «высокорискованных» облигаций («junk bond»). По их мнению, последние события на этом рынке свидетельствуют об улучшении перспектив американской экономики. Действительно, за несколько последних недель цены на такие облигации несколько поднялись, в то время как их доходность уменьшилась. Таким образом, инвесторы рассматривают высокорискованные облигации в качестве более надежного объекта вложения средств, чем прежде. В то же время, спрэды между доходностью государственных ценных бумаг и доходностью высокорискованных облигаций, свидетельствующие о степени рискованности последних, пока остаются чрезвычайно высокими, если судить об этом по прошлому опыту. Кроме того, эксперты рейтингового агентства Moody’s отмечают, что в октябре число корпоративных дефолтов по высокорискованным облигациям выросло до максима льного уровня за последние 10 лет, причем в будущем году этот процесс обещает усугубиться.
Другие экономисты, заявляющие о том, что цены на акции якобы остаются заниженными, стоят свои теории на анализе динамики цен на облигации Казначейства США. В частности, они обращают внимание на недавнее снижение отношения доходности этих облигаций к доходности акций. Тем не менее, если исходить из динамики этого показателя в более продолжительном периоде, его текущее значение также остается чрезвычайно высоким.
Таким образом, текущий рост цен на рынке акций не имеет под собой достаточного теоретического обоснования. Единственной теорией, позволяющей объяснить столь быстрый рост рынка, остается т.н. теория «стены денег» (“wall of money”). В отличие от других методик, пытающихся оценить цены на акции с точки зрения их доходности или величины прибылей компаний-эмитентов, теория «стены денег» оперирует такими экономическими категориями как «спрос» и «предложение». В настоящее время инвесторы располагают огромными объемами свободных средств, полученных в ходе недавнего сброса акций во время падения рынка. В условиях чрезвычайно низких процентных ставок, инвесторы стремятся вложить эти деньги в ценные бумаги. Дополнительно росту объемов доступных средств способствовали мировые центробанки, существенно увеличившие объемы денежной массы. При этом, доходность альтернативных активов, таких как государственные облигации, сегодня чрезвычайно мала по сравнению с акциями. Известно, что большинство менеджеров по управлению активами оценивают динамику доходности своих портфелей не в абсолютном исчислении, а в сравнении с динамикой ведущих индикаторов рынка. В результате эти менеджеры готовы пускаться в игру на повышение при малейших признаках хороших новостей. Однако не стоит забывать о том, что рынок не может расти вечно; чем больше он будет отдаляться от состояния, обусловленного фундаментальными экономическими законами, тем более разрушительным впоследствии окажется его неизбежное падение.