ФРС повысили процентную ставку на 50 базисных пунктов и официально начинают количественное ужесточение, стремясь обуздать текущую инфляцию в стране. ФРС признает, что потребуется «постоянное повышение», поскольку глава ФРС Джей Пауэлл дал зеленый свет серии повышений ставок на 50 б.п. и более. Мы ожидаем пика ставки в 3,25%, учитывая перспективу того, что инфляция в этот раз будет гораздо более жесткой, чем это было в последние циклы.
ФРС активирует ускоритель для борьбы с инфляцией
ФРС проигнорировали неожиданное сокращение ВВП в 1 квартале текущего года и продвинулись вперед с повышением процентной ставки сразу на 50 базисных пунктов, объявив о количественном ужесточении (QT), стремясь нивелировать свою нерасторопность в попытках взять под контроль инфляцию в стране. В настоящее время ФРС «очень внимательно» относится к инфляционным рискам, таким образом на фоне «устойчивого» роста числа рабочих мест «продолжающееся повышение» процентной ставки по федеральным фондам будет «уместным». ФРС начинает QT с 47,5 млрд долларов в месяц с 1 июня (казначейские облигации на 30 млрд долларов и бумаги агентства MBS на 17,5 млрд долларов), а в сентябре достигнет «максимума» в размере 95 млрд долларов (казначейские облигации на 60 млрд долларов плюс активы агентства MBS на 35 млрд долларов).
Это первое движение сразу на 50 базисных пунктов с мая 2000 года, и оно подчеркивает новую безотлагательность действий ФРС в условиях, когда инфляция составляет 8,5%, а напряженный рынок труда и растущие расходы на занятость рискуют сделать инфляцию намного более жесткой, чем в предыдущие циклы. Здесь следует заметить, что цены на нефть и продовольствие могут со временем снизиться, а заработная плата и льготы для сотрудников — нет.
Более того, влияние корпораций на ценообразование остается сильным, и, поскольку карантин в Китае продолжается, а геополитическая напряженность остается высокой, в ближайшем будущем представляется очень мало шансов на то, что ФРС получит какую-либо помощь в борьбе с инфляцией за счет падения цен на товары, фрахт или комплектующие.
Риски смещены в сторону более быстрого и жесткого ужесточения кредитно-денежной политики
В настоящее время оценка повышения ставок ФРС по сравнению с предыдущими циклами не выглядит особенно агрессивной, учитывая положение, в котором сейчас находится экономика США. На пресс-конференции Пауэлл предположил, что продолжающееся повышение процентных ставок на 50 базисных пунктов «будет обсуждаться» и на следующих нескольких заседаниях. Тем не менее, несмотря на предостережение председателя Пауэлла по этому поводу, мы не исключаем повышения ставки на 75 б.п. в июне — на прошлой неделе рынок находился на полпути между 50 и 75 б.п., и Пауэлл также признал, что здесь необходимо «проворство».
В протоколе ФРС к мартовскому заседанию FOMC признавалось, что если бы не неопределенность, вызванная ситуацией России и Украины, ставки, скорее всего, были бы повышены на 50 базисных пунктов, а не на 25 базисных пунктов в марте. Можно утверждать, что сегодняшнее движение сразу на 50 б.п., за которым в июне последует +75 б.п., позволит «наверстать упущенное» и поставит ФРС в более удобное положение.
Затем мы ожидаем дальнейшего повышения на 50 базисных пунктов на заседании в июле, прежде чем Центральный Банк вернётся к повышению на 25 базисных пунктов на последних трех заседаниях текущего 2022 года, поскольку количественное ужесточение наберёт обороты и поспособствует ужесточению денежно-кредитных условий.
ФРС заявили, что 95 миллиардов долларов в месяц — это максимальный QT, который они сделают. Сокращение баланса на 95 миллиардов долларов в месяц составляет немногим более 1% непогашенной суммы на текущий момент. Для сравнения, Банк Канады ведет себя более агрессивно и не устанавливает ограничений на количество облигаций, которые разрешено погашать каждый месяц, и его баланс таким образом сократится примерно на 40% в течение следующих двух лет. Ходят слухи, что Банк Англии может начать напрямую продавать активы. Если инфляция в США не замедлится, как мы надеялись, то мы не сможем полностью исключить возможность того, что ФРС ускорит QT на одном из следующих заседаний.
Будут ли сокращения в 2023 году?
Заглядывая в будущее, можно ожидать более резкого повышения процентных ставок, сопряжённого с большим риском неблагоприятной экономической реакции. И это действительно уже вызывает некоторые разговоры о замедлении экономического роста и даже о рецессии. Мы не находимся в лагере склонных к рецессии, но если мы увидим, что ФРС быстро переводит процентные ставки на ограничительную территорию, что рост существенно замедляется, а инфляция приближается к целевому уровню, то ФРС сможет быстро изменить курс. В период с 1970 по 2000 год средний промежуток времени между последним повышением процентных ставок в цикле и первым их снижением составлял всего лишь три месяца. За последние же 20 лет это было три квартала. В настоящее время мы ожидаем пика ставки по фондам ФРС в 1 квартале 2023 года, при этом монетарная политика начнет переходить на более нейтральную основу начиная с 4 квартала 2023 года.
Смешанные последствия для рынков в отношении инфляционных ожиданий и репо
Хотя ФРС, скорее всего, этого не признает, мы убеждены, что они внимательно изучают влияние на долгосрочные инфляционные ожидания после заседания FOMC. В настоящее время инфляционные ожидания колеблются в районе 1,8%, а ожидаемая 10-летняя инфляция почти терпима, если останется ниже 3%. ФРС хотели бы, чтобы всё так и оставалось. В идеале 10-летнее инфляционное ожидание должно вернуться к уровню 2,5%. Это означало бы, что ФРС контролирует эти ожидания. Однако существует риск того, что инфляционные ожидания превысят 3% уровень. Если это произойдет, то появятся основания для повышения ставки на 75 базисных пунктов в июне. Сиюминутная реакция была приглушенной как на реальные процентные ставки, так и на инфляционные ожидания, однако нам нужно продолжать внимательно следить за этим важным пространством.
Рынок репо боролся с рыночными условиями, которые в значительной степени являются наследием программы покупки облигаций ФРС. На рынке остался избыток ликвидности по сравнению с доступным обеспечением, что снижает ставки репо и затрудняет конкуренцию с 30 базисными пунктами, предлагаемыми в окне обратного репо ФРС. Поскольку высокие налоговые поступления усугубляют ситуацию из-за меньшего выпуска векселей, чем раньше ФРС избавится от части своего баланса, тем лучше с точки зрения рынка репо. По этой теме информация была довольно смешанной: подтверждено снижение на 95 миллиардов долларов в месяц, но начиная с более постепенного интервала. Исходя из этого, существенное влияние на репо будет заметно лишь через несколько кварталов.
Валютный рынок: доллар вряд ли упадет в ближайшее время
Как мы и ожидали, первоначальная рефлекторная реакция доллара на «продажу по факту» после того, как ФРС объявила о повышении на 50 базисных пунктов, была очень недолгой, и сейчас доллар торгуется на уровне, близком к уровню до объявления, или немного выше того.
В более долгосрочной перспективе внимание FOMC к борьбе с инфляцией и предварительному повышению ставок по-прежнему указывает на поддержку доллара в летние месяцы. ФРС не будет единственным фактором, поддерживающим сильный доллар в ближайшие недели, поскольку во внешней среде преобладают нестабильные настроения в отношении риска, сохраняющийся геополитический риск в Украине, общее снижение аппетита к активам развивающихся рынков по мере ужесточения политики ФРС, а так же риск, связанный с Covid в Китае. В результате все предполагают, что участники рынка не захотят сворачивать свои длинные долларовые позиции в ближайшее время.
EUR/USD по-прежнему рискует опуститься ниже 1,0500 в ближайшие дни, особенно если пятничные данные по занятости в США подстегнут ожидания потенциального повышения процентных ставок с шагом более чем в 50 б.п.