в ответ на снижение уверенности американских потребителей
На торгах в пятницу 13 июня доходность 2-летних казначейских облигаций США, самых чувствительных к величине процентной ставки ФРС среди наиболее ликвидных долговых бумаг американского правительства, упала до 1,07%, рекордно низкого уровня за всю историю их выпуска. При закрытии торгов в Нью-Йорке доходность 2-летних казначейских облигаций составила 1,08%, по сравнению с 1,11% накануне. В последние две недели показатель несколько раз бил рекорды минимумов. Третьего июня, когда председатель ФРС Алан Гринспен (Alan Greenspan) затронул в своем выступлении тему дефляции, доходность 2-летних казначейских облигаций упала до 1,20%, ниже уровня текущей ставки ФРС, равной 1,25% Падение доходности 2-летних казначейских облигаций ниже уровня ставки по федеральным фондам происходит очень редко - 3 июня это случилось в шестой раз за последние 14 лет. В предыдущие пять раз за этим событием всегда следовало понижение ставки ФРС. В последнем до июня случае доходность 2-летних казначейских облигаций упала ниже уровня ставки в сентябре 2002 г. В начале ноября комитет ФРС понизил ставку на 0,50 процентного пункта, до нынешних 1,25%.
С 6 мая, когда комитет ФРС впервые заявил о появлении риска дефляции в американской экономике, и до начала недели 9 - 13 июня этот риск был главной движущей силой ралли на рынке казначейских облигаций. Почувствовав, что ФРС готова принять предупредительные меры против дефляции, инвесторы на рынке государственного долга США стали уверенно ждать понижения ставки по федеральным фондам на ближайшем заседании комитета ФРС 24-25 июня.
В начале минувшей недели появилось еще одно обстоятельство, раздувшее и без того сильный спрос на казначейские облигации. В понедельник 9 июня ипотечная компания Freddie Mac неожиданно объявила, что уволила президента и главного операционного директора Дэвида Гленна (David Glenn), поскольку он неудовлетворительно сотрудничал с комиссией, созданной в январе аудиторским комитетом совета директоров для проверки системы бухгалтерского учета в компании. Одновременно с увольнением Гленна в отставку ушли финансовый директор Freddie Mac Вон Кларк (Vaughn Clarke) и председатель совета директоров и главный исполнительный директор Лиланд Брендсел (Leland Brendsel). Freddie Mac является одним из двух так называемых "агентств" на рынке ипотечного кредитования. Агентства, вторым, но более крупным из которых является компания Fannie Mae , уполномочены Конгрессом США обеспечивать финансовую поддержку американскому рынку ипотечного кредитования. Они потому и называются агентствами, что их деятельность авторизована государством. В качестве уполномоченных агентств они имеют прямой доступ к заимствованию у казначейства. Однако Fannie Mae и Freddie Mac не являются государственными компаниями - это публичные компании, принадлежащие частным акционерам, их акции торгуются на бирже.
Бизнес Fannie Mae и Freddie Mac состоит в том, что они покупают ипотечные кредиты у банков, преобразуют их в облигации, обеспеченные ипотекой, и продают облигации инвесторам или держат их в своих портфелях. Операции Fannie Mae и Freddie Mac обеспечивают постоянный приток денежных средств на рынок ипотечного кредитования и имеют огромную важность для американской финансовой системы. Вдвоем Fannie Mae и Freddie Mac держат или гарантируют более 44% от совокупного объема ипотечных кредитов в США, превышающего $6,7 трлн. Если у какой-либо из этих двух компаний возникнут финансовые проблемы, то они могут вызвать кризис в американской индустрии жилья (можно сказать, что это "хребет" американской экономики, показавший невероятную твердость в период последней рецессии) и привести к массовому сбросу ипотечных облигаций, который, в свою очередь, может создать серьезные трудности для финансовых рынков. Для Fannie Mae и Freddie Mac существуют определенные требования к величине капитала, и за их финансовым положением следит специальный орган - Офис федерального надзора за предприятиями рынка жилья, сокращенно OFHEO.
Увольнение Гленна связано с историей пересмотра финансовых показателей Freddie Mac за 2000 - 2002 гг. В январе компания объявила, что пересмотрит баланс за указанный период в части учета стоимости деривативов, с помощью которых она хеджирует риски по процентным ставкам. Тогда же, в январе, совет директоров Freddie Mac поручил специальной комиссии провести проверку системы контроля со стороны менеджмента за бухгалтерским учетом в компании. В январе объявление Freddie Mac о пересмотре финансовых показателей не вызвало большого резонанса. Компания пояснила, что пересмотр связан с рекомендациями нового аудитора по интерпретации правила учета деривативов, которое было введено регулирующими органами в начале 2001 г. (текст правила превысил 600 страниц). Пересмотр, согласно январскому сообщению компании, приведет к увеличению ее прибыли за 2000 - 2002 гг., но это увеличение будет "компенсировано" в последующий период времени. Другими словами, в 2000 - 2002 гг. балансовая стоимость деривативов была занижена, но ее пересмотр в сторону повышения в указанный период может привести к уменьшению этого показателя в будущем времени.
Скандальное увольнение Гленна "за недостаток сотрудничества" с проверяющей комиссией совета директоров возбудило подозрения, что у Freddie Mac могут иметься бухгалтерские нарушения. После сообщения об увольнении Гленна и уходе в отставку двух других топ-менеджеров Freddie Mac, два федеральных органа, Комиссия по ценным бумагам и биржам США, SEC, и федеральная прокуратура в штате Вирджиния, где находится штаб-квартира компании, начали соответствующие расследования. О подробностях ничего не известно, но источник в SEC сообщил, что комиссия хочет выяснить, не занималась ли Freddie Mac так называемым "выравниванием" финансовых показателей путем занижения текущей стоимости деривативов. Под выравниванием понимают такую практику: в квартал, когда доходы компании велики, она под благовидным предлогом переводит часть своих доходов в резерв, уменьшая при этом доходы в квартальном отчете; в какой-либо последующий квартал, когда доходы оказываются малы, резерв переводится обратно, что увеличивает доходы в квартальном отчете. Такая практика позволяет сглаживать скачки в величине доходов от квартала к кварталу, создавая видимость равномерного роста бизнеса. Злостное "выравнивание", если оно доказано, является основанием для возбуждения судебного дела о нарушении закона о ценных бумагах. Кстати, год назад SEC ни с чем закрыла двухлетнее расследование в отношении корпорации Microsoft, которое было затеяно из-за подозрений в "выравнивании".
В понедельник 9 июня, когда Freddie Mac объявила об увольнении Гленна, доходность 2-летних казначейских облигаций упала до 1,18%. Шокирующая перетряска руководства Freddie Mac вызвала на долговом рынке опасения, что скандал приведет к снижению спроса на облигации, выпущенные этой компанией и Fannie Mae. Возникшие опасения привели к повышению спроса на надежные казначейские облигации, что вызвало рост их котировок и падение доходности. В ходе торгов во вторник 10 июня доходность 2-летних казначейских облигаций упала до рекордного минимума 1,11%. При закрытии торгов в Нью-Йорке показатель составил 1,12%. Новый подъем спроса на казначейские облигации, с соответствующим падением их доходности, отразил реакцию долгового рынка на известие о расследовании SEC в отношении Freddie Mac.
В среду 11 июня ажиотаж на рынке казначейских облигаций немного спал. Участники торгов отреагировали на содержание "Бежевой книги" ФРС, которое оказалось несколько более оптимистичным, чем предполагал рынок . Кроме того, Freddie Mac в какой-то степени успокоила страсти, объявив, что собирается выкупить часть своих облигаций на общую сумму $10 млрд., чтобы уменьшить их спрэд доходности, увеличившийся в связи со скандалом. Доходность 2-летних казначейских облигаций повысилась 11 июня до 1,16%.
Но в четверг 12 июня их доходность снова понизилась. Данные о количестве первичных обращений за пособиями по безработице, вышедшие в этот день, укрепили уверенность участников торгов, что ФРС обязательно понизит ставку 25 июня. Хотя министерство труда США сообщило, что на неделе, закончившейся 7 июня, количество первичных обращений безработных уменьшилось на 17 тысяч до 430 тысяч, четырехнедельное скользящее среднее этого показателя повысилось. Кроме того, министерство труда сообщило, что к концу мая количество американцев, получающих пособие по безработице, достигло 3,8 млн., что стало самым высоким показателем за последние 20 лет. Но не только тревожные экономические данные повысили спрос на казначейские облигации в четверг. Freddie Mac провела в этот день первую часть обещанного выкупа, в результате чего у инвесторов, продавших ее облигации, появились свежие деньги, которые они тут же вложили в казначейские бумаги. Доходность 2-летних казначейских облигаций упала в ходе торгов в четверг до 1,10%. При закрытии торгов в Нью-Йорке показатель составил 1,11%.
И, наконец, наступила пятница, с которой мы начали рассказ. Отчасти спрос на казначейские облигации в этот день повысился благодаря второй части операции Freddie Mac по выкупу собственных облигаций. Но главным событием пятницы стала публикация предварительного июньского значения индекса уверенности американских потребителей, рассчитываемого Мичиганским университетом. Оказалось, что индекс упал в начале июня до 87,2, по сравнению с 92,1 в мае. Падение индекса стало большой и неприятной неожиданностью для экономистов и рынка акций . Согласно опросам информационных агентств, экономисты в среднем прогнозировали, что индекс повысится до 93,1 - 93,4. В марте индекс Мичиганского университета опустился до минимального уровня за последние девять с половиной лет - до 77,6. В апреле индекс вырос благодаря быстрой победе США в Ираке и в мае продолжил повышение на волне послевоенного оптимизма. Экономисты полагали, что в начале июня индекс потребительской уверенности снова повысится - благодаря устойчивому подъему рынка акций. Но оказалось, что рост безработицы убавил оптимизм американцев. Продолжающиеся в США сокращения рабочих мест, о которых свидетельствуют еженедельные данные о первичных обращениях за пособиями по безработице, понизили финансовую уверенность американцев, что увеличило риск ослабления потребительских расходов.
Данные Мичиганского университета резко усилили ожидания, что 25 июня ФРС понизит ставку на 0,50 процентного пункта. Ранее рынки не сомневались, что ставка будет понижена, но больше склонялись к тому, что понижение составит 0,25 процентного пункта. Снижение уверенности потребителей дало основания полагать, что ФРС не ограничится минимальным понижением ставки, направленным на предупреждение дефляции, а пойдет на радикальное смягчение монетарной политики, чтобы усилить стимулирующий эффект для экономики. Как было сказано выше, в ходе торгов в пятницу доходность 2-летних казначейских облигаций США упала до 1,07%, рекордно низкого уровня за историю их выпуска. При закрытии торгов в Нью-Йорке доходность 2-летних казначейских облигаций составила 1,08%, по сравнению с 1,11% накануне.
Главный специалист Barclays Capital в Лондоне по стратегиям на мировом рынке финансовых инструментов с фиксированным доходом Тим Бонд (Tim Bond) считает, что значение индекса Мичиганского университета, равное 90, является границей, отделяющей возможность самоподдерживающегося экономического оживления в США и оживления, для которого нужны стимулы. Поэтому, по его мнению, реакция рынка казначейских облигаций на данные из Мичигана была рациональной.
В пятницу упала доходность государственных облигаций и на зарубежных рынках. Так, доходность 2-летних облигаций правительства Германии, Schatz ("казна"), опустилась в этот день до рекордно низкой величины 1,86%, оказавшись ниже ставки рефинансирования ЕЦБ (2%). Усиление экономического риска в США, связанного с падением уверенности американских потребителей, вызвало предположения, что ЕЦБ тоже понизит ставку, чтобы поддержать экономику еврозоны. Комментируя усиление рисков, старший экономист Deutsche Bank Securities в Нью-Йорке Кэри Лихи (Cary Leahey) сказал следующее: "Если американский потребитель когда-нибудь "испустит дух", то экономика [США] снова впадет в рецессию и это может привести к новому спаду мировой экономики. Что вызывает озабоченность в падении индекса Мичиганского университета, это то, что потребители могут на самом деле снизить расходы в ближайшую пару месяцев".
Доходность 10-летних казначейских облигаций США, ориентира для американского кредитного рынка, понизилась в пятницу до 3,12%, по сравнению с 3,17% в четверг. Доходность 10-летних облигаций правительства Германии, ориентира для европейского кредитного рынка, понизилась в пятницу до 3,47%.